从94年救市到15年拆杠杆 肖钢、李剑阁、高西庆复盘资本市场发展 最尖锐的反思都在这了-6

6、监管者要甩掉“父爱主义”，应依法监管并一以贯之

本节目为浦山讲坛第十九期，录制时间为2020年7月7日

主题：新形势下中国资本市场变革

嘉宾：中国证监会原主席、CF40资深研究员肖刚，中国证监会原副主席、孙冶方经济科学基金会理事长李剑阁，中国证监会原副主席、对外经贸大学法学院教授高西庆，CF40成员、海通国际首席经济学家孙明春（主持人）

中国资本市场上存在的诸多问题，无论是理念上、思想认识上的问题，还是制度建设、执行层面上的问题，很多问题今天仍然存在。由此可见，观念的转变、机制的转变和法治的推行不是一件容易的事情。

监管者出于多元化的目标，总是怀有“父爱主义”，就像父亲对待自己的孩子一样，但事实上监管者不应该有“父爱主义”。

然而，我们的市场恰恰相反。一个最突出的体现就是IPO停发问题。资本市场30年的发展中有9次叫停IPO，确实形成了路径依赖。9次暂停累计的时间按交易日算起来有5年，相当于30年资本市场发展只有25年在运行，有5年是停滞的。这对市场、预期和创新的影响是难以估量的。

比如在创新方面，只要市场停发IPO，其上游PE、VC无法退出，会直接影响许多对于创新的投入。另外，较好的股市流动性表现在可以随时以某种价格变现，股市的价格发现功能非常重要，配置资源主要靠价格引导，但在叫停的五年时间里，没有价格信号，这对全市场、全社会、整个经济的影响是无法估量。

因此，IPO停发是相当大的问题。现在，我们IPO不再停发，即使市场再困难也没有暂停，这是很不容易的，也是非常重要的进步。

我也衷心希望“IPO不停发”的制度能够坚持下去。除不可抗力的因素之外，交易所不能停发，也不能停止交易。因此，监管者应该聚焦主业，如果监管者目标太多元，其行为可能就会扭曲。

监管者的“父爱主义”行为也表现在对一些违法违规行为没有一以贯之地解决和纠正。

2015年时，杠杆融资现象比较普遍，存在场内杠杆和场外杠杆等各种形式的杠杆资金。当时证监会发现了这个问题，并对证券公司的融资业务开展了两次检查。2015年年初，证监会对开展融资融券业务的90多家证券公司分两批进行了全面检查，检查过程中发现证券公司的融资融券业务存在违法违规行为。

当时，证监会出手处罚了头部证券公司，这对市场造成了很大震动。处罚决定是周五闭市后发布的，周一开市当天上证综指跌了7.4%，这对当时来说是巨大的跌幅，很重要的原因就是证监会在周五宣布了对证券公司的处罚。

除了证券公司融资，其它方面的杠杆融资也迅速发展，实际上这是对整个市场的强烈警示和信号，即对杠杆资金的监管控制。但是由于当天跌幅过大，在此之前很多年都没有如此跌幅，证监会为此承受了很大压力。

于是，周一晚上，证监会发布公告称处罚证券公司不是打压股市，是为了规范融资业务，把不是打压股市的态度亮明。市场投资者也非常聪明，知道证监会在这个问题上会留有余地。果不其然，证监会之后对杠杆融资的监管就不再严厉了。

回顾来看，当时其实是杠杆融资“踩踏”风险的一次预演。如果当时从1月份开始就一直严格控制杠杆融资，那6月份股指或许也冲不了那么高，当然之后也不会跌得那么惨。山有多高，谷有多深，涨得越高可能跌得就越猛。

因此，监管者一定要甩掉“父爱主义”，不要总觉得“孩子”好像没长大、长不大，同时还要一以贯之地依法监管，这对市场的长期稳定健康发展非常重要。